Reading listed companies' financial reports to calculate the operating economics of embodied intelligence

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机器人已经开始带来收入，企业却未必赚到了钱。宇树科技2026年7月披露的招股意向书显示，公司2025年营收16.99亿元，归母净利润2.78亿元。而另一家机器人企业优必选2026年上半年营业收入约12.69亿元，期内仍亏损约3.39亿元。两家公司的数据不能直接比较，但这足以说明，不能笼统地把具身智能企业都归入“尚未赚钱”的行列。更值得追问的是：已经实现的利润来自哪里，能否持续？仍在亏损的企业，投入是否正在接近回报？还有一本容易被忽略的账：厂商卖设备获得利润之后，购买设备的客户是否也能算过账来？

本文聚焦以人形机器人为代表的新一代具身智能应用。成熟工业机器人的盈利经验可以借鉴，却不能直接证明这些新产品的经济性。要判断行业走到了哪里，既要看供应商的财报，也要看客户使用机器人的成本。

有人已经盈利，有人仍在承担商业化成本

人形机器人已经成为宇树公司重要的收入和毛利来源。2025年，该业务收入约8.68亿元，贡献毛利约5.48亿元，占主营业务毛利的54.40%。人形机器人已经贡献了可观毛利。不过，毛利尚未扣除全部期间费用，不能将其当作独立业务净利润。

宇树还有两个容易混淆的数字：2025年归母净利润为2.78亿元，扣除非经常性损益后的归母净利润为5.91亿元。两者差异主要来自股权激励的会计处理：公司将约3.49亿元股份支付计入当期费用，压低了账面利润；计算扣非净利润时，又剔除了这项费用。因此，不能把5.91亿元直接写成公司当年“净赚”的金额。

优必选则展示了另一种状态。2026年上半年，公司毛利约5.67亿元，但销售、管理、研发费用分别约2.38亿元、1.49亿元和3.03亿元。三项合计约6.90亿元，已经超过毛利，之后还有减值、财务费用和税费等影响损益。因而，亏损不能简单归因于研发，也不能据此断言每卖一台机器人都在赔钱。

公司披露，毛利率改善与高毛利的全尺寸具身智能人形机器人收入占比提高有关，但仍缺少可直接判断人形机器人独立净利润的数据。能确认的是产品结构正在改善，但整体费用尚未被收入充分覆盖。

已经进入生产现场的企业，也可能仍处于收入很小、投入很大的阶段。Agility Robotics的资料显示，其2025年净销售收入仅178.2万美元，并披露持续经营亏损、经营现金流为负。早在2024年，它就与物流企业GXO签订多年期机器人服务协议，用机器人在仓库搬运周转箱。商业部署已经发生，支撑整个公司的收入规模却仍需建立。

这些差异与企业卖什么、卖给谁密切相关。高校和实验室采购机器人，用于研究和训练模型；商业活动购买展示与互动体验；工厂采购设备，则要看稳定完成任务的能力。它们都可能形成真实生意，但增长动力、交付难度与市场边界各不相同。

科研设备厂商可以在大规模生产应用成熟之前盈利。展示租赁也有其价值，只是需要面对新鲜感消退、设备闲置和活动波动。把这些收入都当作机器人替代生产劳动的证据，会高估终端应用的成熟程度；反过来，因为它们尚未进入流水线就否定其商业价值，也不公允。

卖出机器人之后，还要算清干活的成本

厂商财报能说明企业经营状况，但无法替客户回答设备划不划算。据宝马公司披露，Figure 02机器人在美国斯帕坦堡工厂2025年的试点中，累计运行约1250小时，搬运超过9万个零部件，承担焊接工序所需的钣金件取放工作。这些记录证明机器人执行了真实任务，但要计算回报，还需要知道设备和集成费用、人工干预频率、维护成本，以及原有方案的效率。

常见的算法是用机器人售价除以工人的年薪，估算几年回本。问题在于，设备买回来还要接入系统、调整工位，使用中需要充电、维修，有时需要人员接管。机器人停下时，是否拖慢了相邻工序？这些费用都不能从账本上消失。

工人的工作也很难被压缩为一个重复动作。搬箱子的人可能同时检查破损、识别异常、调整物料顺序。机器人接下搬运任务后，其他工作仍需分配。因此，一台设备节省多少人工，要依据实际流程测算，不能直接等同于一个人的全部工资。

更可靠的办法，是把设备折旧或租金、部署改造、运维、人工辅助和故障损失加总，再除以实际完成的合格任务量。单位任务成本下降，才意味着经济性改善。如果还能够减少危险暴露、填补夜班缺口，也应说明这些收益的具体来源。

工厂采购人形机器人之前，还会比较其他自动化方案：搬运物料可以使用输送线或移动机器人，固定工位的抓取、装配可以交给机械臂。人形机器人需要证明，自己的灵活性能够带来足以抵消额外成本的收益。任务长期固定时，专用设备可能更便宜、更可靠；产品频繁换型、工位不便改造时，具身智能的灵活性才可能显示优势。是否需要人形、是否需要双足，都应放回具体任务中判断。

厂商还要承担让客户愿意尝试的成本。Agility公司披露，其客户加速计划收取约50万美元项目费用，但需投入数月的工程、部署和硬件资源，参与者最终未必转为商业部署。付费试点可以分担开支，却未必覆盖全部投入，更不能保证后续订单。

这也解释了为什么“机器人即服务”值得期待，却不能自动解决盈利问题。按月或按任务收费，降低了客户初期投入；设备购置、闲置、维护和更新的风险，则更多留在供应商一侧。制造和部署先花钱，服务收入随后逐期到账。厂商需要同时管理利用率、交付成本与回款，否则业务扩张可能加重资金压力。

判断收入质量，因而要继续追踪订单是否交付、客户是否验收、款项是否收回。一个项目收入可观，若长期依靠工程师驻场处理异常，利润仍可能被服务成本吞掉。

允许暂时亏损，也要检验投入的结果

已经盈利的企业，同样面临当期利润与长期投入之间的取舍。宇树招股文件披露，2026年一季度收入约4.23亿元，同比增长68.49%，扣非归母净利润却同比下降52.55%至约4025万元。公司解释，研发和销售费用增长影响了利润。这组数据表明，收入增长并不必然带来利润增长。企业增加研发和市场推广支出后，利润也可能下降。这些投入能否带来后续回报，还需要观察。

但“投资未来”需要具体内容。研发能否缩短新任务的适配时间？客户增加之后，同类项目的交付是否更快？一个工程师能否支持更多设备？只有这些变化逐渐发生，投入才有机会转化为可复制的经营能力。

具身智能较大的市场潜力，也在这里。如果同一套软硬件经过有限调整，就能承担更多任务，研发和制造投入便能被更多客户分摊。那些批量太小、变化太多、过去不值得自动化的工作，才可能进入市场。若每换一个场景都要重新训练、重新集成，交付人员随着项目数量成比例增加，企业就容易长期停留在高成本的定制业务中。

因此，应把亏损拆开来看。成熟产品已经能够覆盖制造、交付和售后成本，只因开发新产品而整体亏损，与每增加一个项目都扩大无法收回的服务开支，是不同的经营处境。前者需要评估研发方向和资金期限，后者则要重新检查产品、定价和目标客户。

对企业而言，可用较成熟的业务维持现金流，为新能力研发设置预算和验证节点。对投资者而言，耐心可以体现在给技术验证留出时间，同时持续检查复购、交付效率和回款。未上市企业缺乏完整财务披露时，应保留判断，不能拿融资额、框架订单或规划产能代替利润。

一家工厂第一次购买机器人，可能带着技术储备和尝试的期待。使用一段时间之后，它已经见过设备出错，也付过维护和人工辅助的费用，仍愿意拿出预算再增加几个工位，这样的决定才更有分量。

总之，具身智能已经出现盈利企业，人形机器人销售也能贡献可观毛利。仍待验证的是，这种盈利能否持续扩大，以及终端客户能否从机器人劳动中获得稳定回报。只有厂商能够持续盈利、客户也能从使用中获益，具身智能的增长才有稳固的商业基础。

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