Tomasz Tunguz：谁先跨过万亿美元营收鸿沟

简而言之：两位CEO已为各自业务设定了1万亿美元营收目标，同时云业务增长在每季度300亿至500亿美元的规模上加速。第一家市值10万亿美元的公司，将是那家在AI侵蚀其传统利润池之前率先跨越万亿美元鸿沟的企业。

谁将成为第一家10万亿美元公司？是那家率先跨越万亿美元鸿沟的企业：在AI侵蚀为其支付GPU费用的传统现金牛之前，先构建起1万亿美元的AI算力引擎。

在过去几周里，两位CEO为各自业务设定了1万亿美元营收目标：Andy Jassy和Elon Musk。我们正在追踪各公司的云与AI算力引擎，看其如何朝着1万亿美元年化分部营收迈进1。

“我们相信，AWS在2027年和2028年都能实现超过40%的增长，并在未来5到10年内成为万亿美元营收业务。”

Elon Musk在SpaceX第三季度电话会议上表示3：

“到2027年，SpaceX的年化经常性营收运行率可能达到5000亿至1万亿美元。”

与此同时，在每季度产生300亿至500亿美元营收的业务上，每家超大规模厂商的增长率都在加速4。

假设当前增长率按每年15%衰减，并计入Andy Jassy所指引的2027年和2028年40%以上增长5。Google Cloud将在2027年中期超越Azure，并在2027年底前超过AWS，成为三大云业务中最大的一家6。

按照这一轨迹，Google Cloud和SpaceX都将在2030年跨过2500亿美元季度营收（1万亿美元年化运行率），AWS则在2032年跟进：前提是电力、芯片和资产负债表都能撑住。

为什么市场在财报日抛售了三家超大规模厂商中的两家？投资者担心，传统业务将无法维持正现金流，以在足够时间内继续资本开支并实现投资回报7。

“你看，第三季度搜索同比增长12%，达到630亿美元……值得注意的是，AI Mode查询的强劲增长产生了影响，因为我们在AI Mode中看到的变现率较低。”

Alphabet的搜索查询和视觉搜索处于历史高位，AI Mode查询长度是传统搜索的3倍，但搜索及其他广告增长放缓至12%（633亿美元），低于第一季度的19%和第二季度的17%，因为AI Mode的变现率低于经典的十条蓝色链接搜索8。

亚马逊的零售和广告机器面临同样的问题：外部购物智能体是否会绕过搜索结果页面，而亚马逊广告正是在这些页面上每季度创造196亿美元收入（第三季度增长12%，低于第二季度的26%）。

“自然的问题是，来自外部横向智能体的代理式购物是否对亚马逊广告产生了实质性影响，答案是没有。目前很少有客户以这种方式进行大量购物，因为这种体验仍然不够好，也不比直接到零售商那里研究或一键下单更方便。”

主要是Google和亚马逊必须跨越一道新的鸿沟：在历史现金牛承受AI冲击的同时，将资本和产品重新聚焦于硬件、吉瓦级算力和代理式计算。

微软是唯一一家传统企业业务通过AI提升ARPU的速度快于席位增长放缓速度的超大规模厂商9。ServiceNow则恰恰相反：由于担心AI侵蚀其核心席位制业务，其市值下跌了29%10。

Google必须证明，长度三倍的AI查询和自主购物智能体能够以与十条蓝色链接相同的收益率变现。第一家10万亿美元公司，将是那家其新算力引擎先于旧垄断业务买单而达到1万亿美元的企业。

分部与合并口径：Jassy的1万亿美元目标适用于AWS分部营收（2026年第三季度为460.0亿美元，即年化1840亿美元），而亚马逊合并营收已达到每季度2019亿美元（年化8080亿美元，主要是估值倍数较低的零售业务）。Musk的5000亿至1万亿美元目标适用于SpaceX合并营收（2026年第三季度为146亿美元，其中超级智能业务贡献76亿美元）。假设云与AI算力业务享有10倍营收倍数，跨过1万亿美元年化分部营收可支撑10万亿美元独立估值。↩︎

亚马逊2026年第三季度财报发布及电话会议（2026年10月29日）。合并营收为2019亿美元（同比增长12%）。AWS 2026年第三季度营收为459.8亿美元（同比增长39.3%），营业利润177.7亿美元（利润率38.7%），积压订单5780亿美元。亚马逊广告营收为196亿美元（同比增长12%，低于2026年第二季度的增长26%和2026年第一季度的增长22%）。↩︎ ↩︎

SpaceX 2026年第三季度财报发布及电话会议（2026年10月20日）。2026年第三季度合并营收为145.8亿美元（同比增长161%）：超级智能（SI：xAI、Grok、云计算协议和Cursor）贡献75.6亿美元（同比增长830%），连接业务（Starlink）贡献52.5亿美元（同比增长69%），太空业务（发射）贡献17.7亿美元（同比增长6%）。按当前变现水平（第三季度末17吉瓦在线算力，每吉瓦年化AI营收约178亿美元），要达到5000亿至1万亿美元AI ARR，需要28吉瓦至56吉瓦的在线算力，而第三季度资本开支为195.9亿美元（按每吉瓦全包成本380亿美元计算，约为每年780亿美元的节奏），每年只能支持约2吉瓦。↩︎

2026年第三季度，Google Cloud同比增幅超过一倍，猛增103%至307亿美元，其第一方模型API达到每分钟320亿个token，云业务积压订单达到5610亿美元。Azure在微软云639亿美元的单季营收中增长48%至332亿美元，第二季度指引指向按固定汇率计算增长49%至50%。AWS加速至39%的增长，营收达460亿美元（年化运行率1840亿美元），为2021年第四季度以来最快增速；SpaceX总营收同比增长161%至146亿美元，由其超级智能业务板块领涨，该板块增长830%至76亿美元。↩︎

计算：第三季度预测季度营收以2026年第三季度实际值为起点（Google Cloud 307亿美元，同比增长103.0%；Azure 332亿美元，同比增长48.0%；AWS 460亿美元，同比增长39.3%；SpaceX 146亿美元，同比增长161.4%），并向前复合推算，假设每年的同比增速下降15%（g_{t+1} = 0.85 * g_t）。标准的25%衰减曲线对AWS和Azure而言过于保守，因为两者的指引均显示年复合增速接近40%至50%：要让Andy Jassy的预测成立，AWS必须违背大型业务正常的减速规律，在1840亿美元运行率基数上于2027年和2028年保持40%以上的增长，在获得电力和芯片的同时尽快转化其5780亿美元积压订单，并且此后每年衰减不超过15%，从而在2032年跨过每季度2500亿美元（年化运行率1万亿美元）。↩︎

各云业务的板块定义既包括硬件销售，也包括租赁：Alphabet首席财务官Anat Ashkenazi在2026年第三季度电话会议上指出，Google Cloud 103%的增长（307.1亿美元）以及Alphabet其他收入成本32%的跃升（351亿美元）“由硬件成本驱动，主要与TPU系统的销售相关”，此外还有AI基础设施租赁和Google Workspace。↩︎

财报发布后的股价反应，涉及2026年第三季度财报发布（2026年10月28日至30日）：微软 -0.2%（0%），亚马逊在第三季度财报发布后的盘后交易中 -12.0%，Alphabet 在10月29日 -12.6%（-13%）。↩︎

Alphabet 2026年第三季度财报发布及电话会议（2026年10月28日）。合并营收为1276亿美元（同比增长25%）。2026年第三季度，Google搜索及其他广告营收同比增长12%至633.5亿美元，较2026年第一季度同比增长19%（604.0亿美元）和2026年第二季度同比增长17%（632.7亿美元）有所放缓，且从第二季度到第三季度环比仅增加7900万美元（+0.1%），尽管Sundar Pichai指出“我们的查询量同比增长率是过去五年来最高的。”↩︎ ↩︎

微软FY27第一季度（日历第三季度2026年）财报发布、8-K表格及电话会议（2026年10月28日）：Microsoft 365商业云营收报告增长17%（按固定汇率计算增长18%；调整后固定汇率增长19%），M365 Copilot、E5、新的E7捆绑包（已达到数百万付费席位）以及GitHub Copilot带来的ARPU扩张，足以抵消M365商业付费席位增长放缓至5%的影响，后者源于E3和独立SKU执行较弱。这一企业现金引擎使微软第三季度自由现金流达到+186.3亿美元，资本支出为452亿美元（包括融资租赁），而Alphabet第三季度自由现金流转为-90.7亿美元，资本支出为513.6亿美元（2026年全年指引为1950亿至2050亿美元），亚马逊报告过去十二个月自由现金流为-424亿美元，第三季度资本支出为773亿美元（2026年全年指引为2200亿美元）。↩︎

ServiceNow 2026 年第三季度财报发布及财报后交易（2026 年 10 月 28 日至 30 日）：尽管第三季度订阅营收按固定汇率增长 20.5%（39.88 亿美元），股价仍从 10 月 28 日收盘的 150.13 美元跌至 10 月 30 日的 105.65 美元（-29.6%），原因是第四季度 cRPO 指引按固定汇率放缓至 18.5%，且投资者审视了代理式 AI 世界中基于席位的软件定价。↩︎

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